Q4 2022 - PRISMAnavigator

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KAPITALMÄRKTE

Realwirtschaft: Der Schlüssel für den Wirtschaftsverlauf in den kommenden 12 Monaten liegt weiter im Dreieck von Energie, Preisen und Notenbanken. Zyklische Belastungen, wie sie in den USA im Vordergrund stehen, werden in Europa noch überlagert und verstärkt von angebotsbedingten Verwerfungen an den Energiemärkten als Folge der Konfrontation mit Russland. Über alledem schwebt der sich verschärfende Konflikt USA-China.

Die US-Wirtschaft befindet sich noch in einem expansiven Modus. Dies sieht man unter anderem an den Einkaufsmanagerindizes (weiterhin deutlich über 50) und an der Schaffung neuer Arbeitsplätze. Das ist prinzipiell ein gutes Zeichen. Eine Eindämmung der nachhaltig über dem Zielkorridor der US-Notenbank liegende Inflationsrate erfordert weitere Zinserhöhungen, um die Nachfrage zu schwächen und die Lohn/Preisspirale zu brechen. Erste Bremsspuren sind in dem wichtigen frühzyklischen Hausbau zu beobachten.

Hier fielen die monatlichen Verkäufe zum siebten Mal in Folge. Da außerdem die Realeinkommen fallen, ist auch im privaten Verbrauch eine Abschwächung zu beobachten. Beunruhigend ist, dass die Preisanstiege zuletzt an Breite gewinnen, insbesondere bei den Mieten, die mit 23% das höchste Gewicht im US-Preisindex haben und erst mit Zeitverzug sinken werden. Wenngleich zyklische Komponenten wie Benzin, Gebrauchtwagenpreise oder Frachtraten inzwischen wieder deutlich gefallen sind, dürfte die Kerninflationsrate von aktuell 6,6% hoch bleiben und wohl kaum, wie es einige Optimisten schätzen, in den nächsten Quartalen auf das FED-Ziel von 2-3% fallen.

Noch düsterer sieht hier das Bild in Europa aus, wo die Energiepreise viel stärker durchschlagen und die Höchststände der Inflationsraten auf Jahressicht nicht erreicht sind. So rechnet beispielsweise das IFO-Institut für Deutschland im nächsten Jahr sogar mit einem Anstieg der Inflation von 8 auf 9%. Ein Rückgang dieser Preisdynamik in Europa sollte insofern länger dauern als in den USA.

Vor diesem Hintergrund trüben sich global die Gewinnaussichten der Unternehmen immer mehr ein. In den USA werden die rekordhohen Margen nicht zu verteidigen sein. Neben den Kosten belastet jetzt auch zunehmend die Dollarstärke. Die US-Unternehmen erzielen 30% ihrer Umsätze im Ausland, bei Tech-Werten sind es sogar 50%. Die Gewinnerwartungen der amerikanischen Unternehmen werden u. E. in den nächsten Wochen deutlich nach unten angepasst werden.

In Europa werden wahrscheinlich bereits mit dem 3. Quartal erste negative Bruttoinlandswachstumsraten sehen. Trotz europaweit angekündigter staatlicher Unterstützungsprogramme zur Eindämmung der Energiepreise für Unternehmen und private Haushalte (Deutschland hat jüngst ein Maßnahmenpaket von rd EUR 200 Mrd angekündigt) wird die weiter hohe Inflation und Konsumeinschränkung das Rezessionsszenario fortschreiben.

Vor diesem Hintergrund sind 4% erwarteter Ergebniszuwachs für den Stoxx600 im nächsten Jahr illusorisch.

Anders gelagert und auch phasenverschoben stellt sich die Lage in China dar. Mit Blick auf die Exportschwäche, weiteren geopolitischen und regulatorischen Themen mit den USA und die strukturellen Probleme bei Immobilien bleibt nur der Inlandskonsum als zukünftiger Wachstumshebel. Voraussetzung hierfür ist eine Abkehr von der Null- Covid Strategie, die wir für das kommende Frühjahr erwarten. Ab dem zweiten Quartal könnte China dann mit Wachstumsraten von 5% ein wichtiges Gegengewicht zum globalen Schwächetrend bilden.

Insgesamt bleibt die PRISMA-Ampel für die Realwirtschaft auf „Rot“.

Geld- & Fiskalpolitik: Mit Ausnahme von Japan und China forcieren gerade alle westlichen Notenbanken mit Jumbo-Schritten die globale Zinswende. Insbesondere die FED erscheint dabei fest entschlossen, die Zinsen weiter deutlich anzuheben. Inzwischen wird ein Notenbankzins von bis zu 5% in der näheren Zukunft erwartet. Hier geht es um Wiedergewinnung von Reputation und Glaubwürdigkeit für die FED. So hat Jerome Powell nach der letzten Sitzung deutlich gemacht, dass man den Straffungskurs weiter fortsetzt, „bis die Aufgabe erledigt ist“ und dabei auch bereit ist, eine Rezession in Kauf zu nehmen. Hauptaugenmerk gilt dabei dem Arbeitsmarkt mit Lohnzuwächsen von aktuell 6%. Etwas länger in die Zukunft geschaut sorgt zusätzlich die Demographie für strukturelle Knappheit, weshalb es jetzt umso wichtiger ist, Preis- und Lohnerwartungen zu brechen. Eine schnelle Rückführung der Sätze, wie es viele bis vor kurzem noch erwarteten, ist unwahrscheinlich. Allerdings besteht die Möglichkeit, dass die aktuelle Erwartung steigender Zinsen gerade einen Höhepunkt erreicht („Peak Hawkish“) und es potentiell mit Abschwächung der Wirtschaft im nächsten Jahr von dieser Seite zu einer Verbesserung kommt.

Neben der Zinspolitik spielt für die Kapitalmärkte auch die Rückführung der FED-Bilanzsumme (QT) eine wichtige Rolle. Ohne in die akademische Debatte einzusteigen, ob die hohen Bankreserven und die niedrigere Emissionstätigkeit des Staates diesen Effekt kompensieren, halten wir fest: QE hat die Bewertung an den Kapitalmärkten in den letzten Jahren nach oben getrieben und nun ist mit der zitierten Liquiditätsverknappung das Gegenteil der Fall.

Zur EZB bleibt lediglich zu sagen, dass sie wie immer der FED hinterherläuft und mit Rücksicht auf den europäischen Süden zu zögerlich agiert. Der Euro wird sich damit nicht erholen können mit entsprechend negativen Implikationen für die Importpreise.

Auch die Geldpolitik bleibt damit in der PRISMA-Ampel auf „Rot“.

Markttechnik: Die Markttechnik bewegt sich nach der zwischenzeitlichen Verschlechterung im Juli/ August nun wieder im konstruktiven Bereich. Abflüsse aus Aktien waren im August nun auch in den USA zu beobachten. Bisher sind aber nur kleine Teile der vorangegangenen jahrelangen Zuflüsse wieder verkauft worden. Die Positionierungen sind im Allgemeinen bei den institutionellen Anlegern mittlerweile sehr defensiv. Die Sentimentindikatoren (Put/Call, Sentix, Greed & Fear usw.) sind in der Breite negativ und damit antizyklisch positiv zu lesen.

Die Markttechnik bleibt unterm Strich damit weiterhin auf „Grün“.